Men say chiến thắng
Sau khi lao dốc từ gần 1.000 điểm xuống dưới 700 điểm vào cuối tháng 3/2020 khi dịch Covid-19 xuất hiện, VN-Index phục hồi mạnh mẽ, liên tiếp lập kỷ lục mới, đến cuối tháng 11/2021 vượt 1.500 điểm.
Động lực của thị trường đến từ môi trường lãi suất thấp, nhóm cổ phiếu vốn hoá lớn duy trì tăng trưởng mạnh về lợi nhuận, trong khi các kênh đầu tư cạnh tranh giảm bớt sức hấp dẫn và nguồn tiền từ hoạt động sản xuất - kinh doanh nhàn rỗi tham gia đầu tư gia tăng trước ảnh hưởng của các đợt cách ly xã hội nhằm phòng chống dịch.
Cụ thể, mặt bằng lãi suất huy động bình quân giảm trên dưới 2%/năm trong giai đoạn 2019 - 2021, khiến dòng tiền dịch chuyển từ kênh lãi suất cố định sang kênh đầu tư cổ phiếu; số nhà đầu tư mở tài khoản mới đạt kỷ lục, tính riêng 10 tháng đầu năm 2021 đạt gần 1,1 triệu tài khoản, tương đương cả giai đoạn 2017 - 2020 cộng lại; nhóm doanh nghiệp trong VN30 duy trì mức tăng trưởng bình quân về lợi nhuận từ 20 - 40% mỗi quý so với cùng kỳ.
Tính đến cuối tháng 11/2021, nhiều nhà đầu tư vẫn tận hưởng cảm giác chiến thắng, bởi dòng tiền sau khi đẩy nhóm cổ phiếu vốn hoá lớn tăng mạnh trong nửa đầu năm (tập trung ở nhóm ngân hàng, thép, chứng khoán) đã có sự lan toả mạnh mẽ sang nhóm cổ phiếu vốn hoá vừa và nhỏ với không ít mã có mức tăng giá tính bằng lần.
Dù vậy, đây là thời điểm nhà đầu tư cần sớm hình dung bức tranh thị trường trong năm 2022, có thể sẽ rất khác so với những gì đã trải nghiệm trong gần 2 năm qua.
Ba yếu tố sẽ chi phối thị trường năm 2022
Lạm phát đang là yếu tố gây ra nỗi lo ngại đối với hầu hết các ngân hàng trung ương trên thế giới.
Thứ nhất, dòng tiền nhiều khả năng sẽ bớt dồi dào hơn khi áp lực lạm phát đang dần hiện hữu, khiến nguy cơ mặt bằng lãi suất tăng trở lại cần được tính đến. Lạm phát đang là yếu tố gây ra nỗi lo ngại đối với hầu hết các ngân hàng trung ương trên thế giới bởi giá hàng hoá tăng mạnh, chuỗi sản xuất bị đứt gãy gây thiếu nguồn cung, trong khi sức cầu phục hồi sau giai đoạn mở cửa của các nền kinh tế lớn.
Nhiều quan điểm cho rằng, khi dịch bệnh được kiểm soát, sản xuất phục hồi, lạm phát sẽ dần được giải toả. Tuy nhiên, không ai biết chắc thời điểm dịch bệnh sẽ hoàn toàn bị đẩy lùi trong bối cảnh hầu hết các quốc gia trên thế giới đã từ bỏ chiến lược zero Covid (sạch bóng Covid), chuyển sang sống chung với Covid.
Theo thống kê của Thống đốc Ngân hàng Nhà nước, có 65 ngân hàng trung ương tăng lãi suất trong thời gian gần đây để đối phó với lạm phát. Lạm phát ở Việt Nam có độ trễ do các hoạt động kinh tế đình trệ trong quý III/2021 dưới ảnh hưởng của đợt giãn cách kéo dài khiến chi tiêu, tiêu dùng sụt giảm.
Theo đó, lạm phát có khả năng chuyển sang đầu năm 2022 trong bối cảnh sức cầu trong nước dần hồi phục, kết hợp với áp lực tăng giá từ bên ngoài. Ngoài ra, khi các hoạt động kinh tế dần khôi phục, lượng lớn dòng tiền sẽ quay trở lại kênh sản xuất - kinh doanh thông thường và rút lui khỏi thị trường chứng khoán.
Thứ hai, nền kinh tế dự kiến phục hồi tốt từ mức nền thấp trong 2 năm gần đây là yếu tố tạo kỳ vọng cho đà tăng trưởng của các doanh nghiệp, nhưng kết quả kinh doanh thực tế có thể không như kỳ vọng.
Phân tích theo các nhóm ngành dẫn dắt, ngành ngân hàng khó duy trì tăng trưởng lợi nhuận cao trong năm 2022 do chịu áp lực tăng trích lập dự phòng, bởi nợ xấu có xu hướng tăng và biên lãi ròng (NIM) sẽ bị thu hẹp (trái ngược với diễn biến năm 2020) khi mặt bằng lãi suất tăng trở lại dưới áp lực lạm phát.
Các ngành hưởng lợi từ đà tăng phi mã của giá hàng hoá, nguyên vật liệu (thép, dầu khí, phân đạm…) trong năm 2021 khó có khả năng duy trì tăng trưởng cao, bởi xu hướng giá hàng hoá năm 2022 được dự báo sẽ đi ngang, hoặc quay đầu giảm.
Hàng tiêu dùng và bất động sản có lẽ là 2 nhóm ngành sẽ có kết quả kinh doanh khởi sắc nhất trong năm 2022, với kỳ vọng hưởng lợi từ sự phục hồi của nền kinh tế. Dù vậy, mặt bằng lãi suất trong kịch bản bật tăng trở lại sẽ là yếu tố kiềm chế tăng trưởng ở các ngành này khi phụ thuộc vào sức cầu tiêu dùng, cũng như tỷ lệ đòn bẩy trong nền kinh tế (vốn nhạy với yếu tố lãi suất).
Thêm vào đó, bất chấp tác động của dịch Covid-19 trong gần 2 năm qua, hầu hết doanh nghiệp vốn hoá lớn trong cả 2 ngành, bằng cách này hay cách khác, vẫn duy trì được mức tăng trưởng lợi nhuận cao. Vì thế, một con số tăng trưởng ở mức “vừa phải” trong năm 2022 sẽ không đạt kỳ vọng của thị trường.
Thứ ba, mức định giá P/E của thị trường chứng khoán Việt Nam hiện dao động quanh 17,5 lần, không đắt khi so sánh với các thị trường trong khu vực. Ngay cả khi so sánh với P/E lịch sử của thị trường Việt Nam trong tương quan mặt bằng lãi suất hiện nay, đây vẫn là mức định giá hấp dẫn. Nhưng nếu kịch bản lạm phát và lãi suất sẽ tăng trong năm 2022, ở mức tương đương mặt bằng giai đoạn 2016 - 2019, trong khi P/E bình quân giai đoạn 2016 - 2019 là 16 lần, thì mức P/E 17,5 hiện tại tiềm ẩn nhiều rủi ro hơn cơ hội (lưu ý, đây là so sánh tương đối, vì không tính đến yếu tố tăng trưởng kỳ vọng).
 |
Hệ số P/E của VN-Index và một số chỉ số chứng khoán trong khu vực. Nguồn: Bloomberg, KBSV. |
Sau cùng, người viết có cái nhìn thận trọng với biến động thị trường giai đoạn cuối năm 2021, khi dòng tiền tập trung chảy vào nhóm cổ phiếu nhỏ. Hoạt động đầu cơ gia tăng đồng nghĩa với việc thị trường chung đang đánh giá dư địa tăng ở nhóm cổ phiếu vốn hoá lớn, cũng là nhóm chi phối và dẫn dắt chỉ số, hầu như không còn.
Thị trường chứng khoán không thể tăng trưởng bền vững nếu đà tăng không được hỗ trợ bởi sự cải thiện ở các yếu tố nền tảng như doanh thu, lợi nhuận, EPS, sức khoẻ tài chính doanh nghiệp...
Thị trường trong năm 2022 nhiều khả năng sẽ diễn biến theo hướng thận trọng. Mức tăng đột biến khó có thể lặp lại, cơ hội tìm kiếm lợi nhuận sẽ khó khăn và chắt lọc hơn. Yếu tố có thể làm thay đổi nhận định này là gói kích cầu của Chính phủ tới đây được công bố với quy mô tương đương, hoặc lớn hơn kỳ vọng của thị trường.
Thị trường chứng khoán Việt Nam hiện chưa ở tình trạng bong bóng (dù có thể cục bộ ở một vài nhóm cổ phiếu), đồng nghĩa với việc các nhịp lao dốc của thị trường (20 - 30%) sẽ khó xảy ra. Thị trường vẫn đang trong xu hướng tăng trưởng dài hạn, tương đồng với xu hướng chung của nền kinh tế.
Nhưng rủi ro ngắn hạn luôn hiện hữu trong mọi thời điểm. Nhà đầu tư có thể tự bảo vệ mình bằng cách tập trung danh mục vào những cổ phiếu cơ bản, hoạt động kinh doanh tăng trưởng ổn định và hưởng lợi từ các yếu tố vĩ mô hiện tại.
