Gần 3,2 tỷ USD tài sản, 519.900 ha quỹ đất
Thành lập tháng 10/2006 trên cơ sở tổ chức lại Tổng công ty Cao su, VRG hiện là một trong những tập đoàn kinh tế lớn nhất cả nước. Theo phương án cổ phần hóa VRG, đơn vị tư vấn là Công ty Chứng khoán Vietcombank (VCBS), công bố tháng 9/2017, VRG đang quản lý 519.900 ha quỹ đất với 501.300 ha đất nông nghiệp và 18.600 ha đất phi nông nghiệp, tại hàng chục tỉnh, thành phố trên cả nước và cả tại Lào và Camhuchia.
Trong đó, quỹ đất của Công ty mẹ là 239.500 ha đất nông nghiệp và 4.800 ha đất phi nông nghiệp, phân bổ tại 18 tỉnh, thành phố, tập trung tại khu vực Đông Nam Bộ với tỷ lệ khoảng 46%.
Khoảng 80% diện tích đất nông nghiệp hiện là các rừng cao su, cung cấp nguyên liệu cho 40 nhà máy và xưởng chế biến mủ cao su, tổng công suất thiết kế 354.500 tấn/năm; 7 nhà máy sản xuất đồ gỗ xuất khẩu, công suất 250.000 m3 gỗ phôi và 40.000 m3 gỗ thành phẩm/năm; 6 nhà máy sản xuất gỗ phôi cao su và gỗ ghép tấm, công suất 100.000 m3/năm; 3 nhà chế biến gỗ MDF, tổng công suất 735.000 m3/năm, trong đó Nhà máy MDF VRG Dongwha - liên doanh giữa VRG và Tập đoàn Dongwha (Hàn Quốc), khánh thành dây chuyền 2 công suất 180.000 m3/năm trong tháng 8/2017; 5 nhà máy công nghiệp cao su chuyên sản xuất bóng thể thao, nệm, gối, băng tải...
Đối với diện tích đất phi nông nghiệp, VRG tham gia đầu tư 17 khu công nghiệp, trong đó trực tiếp quản lý, điều hành 13 khu với tổng diện tích 10.000 ha, có thể cho thuê 6.000 ha, đã cho thuê trên 300 ha. Ngoài ra, còn nhiều diện tích đất văn phòng, nhà xưởng. Riêng tại TP.HCM, VRG có 7.519 m2 tại nhiều vị trí đắc địa như lô 236, 210 Nam Kỳ Khởi Nghĩa, 177 hai Bà Trưng, 410 Trường Chinh. Tại Hà Nội, diện tích đất là 407 m2.
Theo kế hoạch, sau cổ phần hóa, VRG sẽ quản lý 474.000 ha đất nông nghiệp và 17.850 ha đất phi nông nghiệp, giao lại 27.900 ha cho địa phương. Đến năm 2020, Tập đoàn duy trì tổng diện tích cao su khoảng 400.000 ha, bao gồm 285.000 ha trong nước và 115.000 ha ở nước ngoài.
Đồng thời, mở rộng diện tích khu công nghiệp ở một số khu vực thuận lợi và đã có quy hoạch, nâng tổng diện tích cho thuê lên 3.402 ha trên 6.000 ha quỹ đất. Ngoài ra, chuyển khoảng 5.000 ha đất phù hợp, thuận tiện giao thông, gần nguồn nước sang sản xuất sản phẩm nông nghiệp công nghệ cao.
Toàn bộ tài sản, đất đai của VRG được quản lý qua công ty mẹ - VRG và 20 công ty TNHH MTV cao su, 4 đơn vị hành chính do VRG nắm 100% vốn điều lệ, ngoài ra Tập đoàn nắm giữ vốn, cổ phần chi phối tại 79 doanh nghiệp khác là các công ty con và 20 công ty liên kết.
Tính đến cuối tháng 6/2017, tổng tài sản hợp nhất toàn Tập đoàn là 72.086 tỷ đồng; trong đó có 22,7% là tài sản ngắn hạn gồm tiền và tương đương tiền 5.791,6 tỷ đồng, khoản phải thu 3.714,7tỷ đồng, hàng tồn kho 3.593,9 tỷ đồng…; 77,3% là tài sản dài hạn gồm 20.050 tỷ đồng tài sản cố định, 28.358 tỷ đồng chi phí đầu tư dở dang…
Về cơ cấu nguồn vốn, VRG có 26.279 tỷ đồng nợ phải trả, trong đó có 4.897 tỷ đồng doanh thu chưa thực hiện, chủ yếu là từ cho thuê hạ tầng khu công nghiệp, khu dân cư. Dư nợ vay các loại là 14.143 tỷ đồng, tương đương 19,6% tổng nguồn vốn, với 77,8% là nợ vay dài hạn.
Những năm qua, dòng tiền hoạt động kinh doanh tương đối dồi dào, giúp rủi ro tài chính của VRG được giảm thiểu. Tuy nhiên, việc phải chi trả cho dòng tiền đầu tư hàng nghìn tỷ đồng/năm khiến dư nợ ròng hầu như không giảm.
Kết quả kinh doanh đang hồi phục
Giai đoạn 2013 - 2015, giá cao su thiên nhiên có xu hướng giảm, khiến lợi nhuận trong giai đoạn này của VRG suy giảm. Năm 2013, lợi nhuận sau thuế hợp nhất là 3.790 tỷ đồng, năm 2015 là 1.935 tỷ đồng.
Từ năm 2016, lợi nhuận hồi phục đáng kể với sự đóng góp cả từ hoạt động kinh doanh chính lẫn kết quả quá trình tái cơ cấu. Trong năm 2016, doanh thu tăng 3,2%, lợi nhuận gộp tăng 8% so với năm 2015, nhưng nhờ chi phí tài chính giảm 54% giúp lợi nhuận sau thuế đạt 2.796,6 tỷ đồng.
Theo báo cáo tài chính hợp nhất 6 tháng đầu năm 2017, doanh thu của VRG đạt 8.115 tỷ đồng, tăng 46%; lợi nhuận sau thuế đạt 1.526,7 tỷ đồng, tăng 178% so với cùng kỳ năm 2016. Nguyên nhân chủ yếu khiến lợi nhuận tăng đột biến là giá bán đầu ra tăng, giúp biên lợi nhuận gộp đạt 20,9% so với mức 14,3% trong cùng kỳ năm 2016 và lợi nhuận từ thanh lý vườn cây cao su đạt 966,8 tỷ đồng, tăng 75% so với cùng kỳ năm 2016.
Mặc dù lợi nhuận từ thanh lý vườn cây cao su được ghi nhận vào khoản mục lợi nhuận khác, nhưng với đặc thù của doanh nghiệp cao su, thanh lý vườn cây là một trong những khoản lợi nhuận quan trọng của VRG, bên cạnh lợi nhuận từ mảng khai thác mủ cao su, công nghiệp chế biến và các khu công nghiệp.
Với giá cao su ổn định khoảng trên 30% so với năm 2016, nhiều ý kiến dự báo, kết quả kinh doanh hợp nhất trong nửa cuối năm 2017 của VRG sẽ khả quan, cả năm có thể hoàn thành vượt mức 19.900 tỷ đồng doanh thu, 3.060 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế. Riêng đối với Công ty mẹ, trong quý III/2017, lợi nhuận trước thuế đạt 189 tỷ đồng, tăng 61%; lũy kế 9 tháng đầu năm 2017 đạt 710,2 tỷ đồng, tăng 118% so với cùng kỳ năm 2016.
VRG đặt kế hoạch tăng trưởng doanh thu giai đoạn 2018 - 2020 trung bình 17,6%/năm, trong đó tăng trưởng từ khai thác, chế biến mủ là động lực chính. Riêng năm 2018, kế hoạch doanh thu là 29.457 tỷ đồng, lợi nhuận sau thuế 6.080 tỷ đồng, cổ tức 6%. Ngoài kỳ vọng giá cao su tiếp tục tăng, VRG còn kỳ vọng lợi nhuận sẽ tăng mạnh từ việc thay đổi cơ chế ghi nhận lợi nhuận từ các công ty TNHH MTV.
Cụ thể, trước đây, lợi nhuận của VRG chỉ ghi nhận sau khi các công ty TNHH MTV trích 30% lợi nhuận sau thuế cho quỹ đầu tư phát triển, và trích quỹ khen thưởng (từ 1 - 3 tháng lương). Tuy nhiên, sau khi cổ phần hóa, toàn bộ lợi nhuận sau thuế sau khi trích quỹ khen thưởng, phúc lợi sẽ được nộp về Tập đoàn để ghi nhận lợi nhuận. Năm 2018, kế hoạch lợi nhuận, cổ tức được đặt ra cho nhóm công ty này là trên 3.100 tỷ đồng (giai đoạn 2013 - 2015, tổng lợi nhuận sau thuế của 24 công ty TNHH MTV đạt khoảng 1.100 - 1.200 tỷ đồng/năm).
Định giá 52.000 tỷ đồng
Theo phương án cổ phần hóa vừa được phê duyệt, vốn điều lệ của VRG sau cổ phần hóa dự kiến là 40.000 tỷ đồng, tương đương 4 tỷ cổ phần. VRG sẽ bán đấu giá công khai 475 triệu cổ phần (11,88% vốn điều lệ) với giá khởi điểm 13.000 đồng/CP, bán cho nhà đầu tư chiến lược 11,88% vốn điều lệ, bán ưu đãi cho người lao động 1,22%, bán cho công đoàn doanh nghiệp 0,02% vốn điều lệ.
Tính theo mức giá khởi điểm, VRG đang được định giá 52.000 tỷ đồng và lượng cổ phần trong đợt IPO sắp tới có giá trị gần 6.200 tỷ đồng. Mức giá khởi điểm của VRG nhỉnh hơn so với mức 12.200 đồng/CP theo giá trị tài sản mà VCBS xác định trong quá trình tư vấn cổ phần hóa. Điều đáng quan tâm là giá khởi điểm thấp hơn đáng kể so với giá cổ phiếu của nhiều doanh nghiệp cùng ngành đang niêm yết, trong đó phần lớn là thành viên Tập đoàn.
Giả định VRG duy trì hiệu quả kinh doanh như nửa đầu năm 2017 và lợi nhuận sau thuế cả năm đạt 3.060 tỷ đồng, thì chỉ số lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) và lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) năm 2017 lần lượt là 4,25% và 7,65%.
Đóng cửa phiên giao dịch cuối năm 2017, một số doanh nghiệp ngành cao su như Cao su Phước Hòa (PHR) có chỉ số giá trên thu nhập (P/E) là 6,8 lần, Cao su Đồng Phú (DPR) là 5,8 lần, Cao su Tây Ninh (TRC) là 6,8 lần. Trong khi đó, P/E tương ứng trên 4 tỷ cổ phiếu sau cổ phần hóa của VRG là 17 lần, với giả định lợi nhuận sau thuế năm 2017 đạt trên 3.000 tỷ đồng như kỳ vọng.
Nếu VRG hoàn thành kế hoạch lợi nhuận năm 2018, P/E sẽ giảm còn 8,5 lần, nhưng chưa loại trừ lợi ích cổ đông thiểu số cũng như quỹ khen thưởng, phúc lợi, với mức trích từ 1 - 3 tháng lương. Những năm qua, lương là một trong những chi phí lớn nhất của Tập đoàn; năm 2016, tổng quỹ lương là 4.833 tỷ đồng so với con số 2.800 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế; năm 2017, quỹ lương ước tính khoảng 5.000 tỷ đồng. Riêng tại Công ty mẹ, mức lương bình quân cán bộ, nhân viên năm 2016 là 18,8 triệu đồng/người/tháng, tăng 3% so với năm 2015.
Với các dữ liệu trên, dự báo, cổ phần VRG chủ yếu hấp dẫn nhà đầu tư chiến lược trong nước (nhà đầu tư nước ngoài không được phép tham gia), có tầm nhìn dài hạn, gắn với triển vọng từ khai thác hiệu quả giá trị tài sản, quy mô quỹ đất, năng lực sản xuất cùng vị thế doanh nghiệp trong ngành. Tuy nhiên, Nhà nước sẽ nắm giữ 75% vốn điều lệ VRG phần nào giảm sức hấp dẫn khi quyền chi phối vẫn thuộc về cơ quan chủ quản. Bên cạnh đó, đối tác chiến lược phải cam kết thời gian nắm giữ cổ phần tối thiểu 5 năm, trong bối cảnh giá cao su thiên nhiên chưa cho thấy triển vọng tăng bền vững.
Giữa tháng 12/12017, Hội đồng Cao su quốc tế ba bên (ITRC) bao gồm Thái Lan, Indonesia và Malaysia (3 nước sản xuất 60 - 70% sản lượng cao su thiên nhiên của thế giới) đã nhất trí cắt giảm xuất khẩu khoảng 350.000 tấn cao su trong quý I/2018 nhằm hỗ trợ giá cao su cho thấy, nguy cơ giảm giá vẫn đang là mối quan ngại không nhỏ.
