Cẩn trọng từ bước đầu với thị trường chứng khoán phái sinh

Định hướng xây dựng quy định quản lý thị trường

TTCK phái sinh được coi là một thị trường bậc cao, phức tạp và tiềm ẩn nhiều rủi ro. Sự phức tạp và rủi ro của thị trường này là một trong những căn nguyên gây ra những bất ổn trên thị trường tài chính. Do đó, việc áp dụng ngay những chuẩn mực cao nhất của quốc tế, bắt nhịp kịp với xu hướng phát triển của TTCK phái sinh nhằm tránh lặp lại những bài học thất bại trong quản lý TTCK phái sinh đã từng xảy ra ở các quốc gia khác trên thế giới.

Tại Việt Nam, Quyết định 252/2012/QĐ-TTg phê duyệt “Chiến lược phát triển thị trường chứng khoán giai đoạn 2011-2020” và Quyết định 366/TTg của Thủ tướng Chính phủ phê duyệt Đề án xây dựng và phát triển TTCK phái sinh đã thể hiện rõ quan điểm thận trọng, phát triển TTCK phái sinh từ đơn giản đến phức tạp, bảo đảm được khả năng quản lý, giám sát đối với những rủi ro trên thị trường.

Về dài hạn, cần thống nhất hoạt động thị trường phái sinh có công cụ gốc là chứng khoán, hàng hoá và tiền tệ. Do đó, cần xây dựng TTCK phái sinh tập trung, thống nhất và chuẩn hóa ngay từ đầu, không để TTCK phái sinh tự do, tự phát hoạt động, thiếu kiểm soát, gây mất ổn định, tác động lên TTCK cơ sở và dẫn đến đổ vỡ thị trường.

Như vậy, vấn đề đặt ra là khung pháp lý cho TTCK phái sinh vừa phải bảo đảm điều chỉnh đồng bộ, cụ thể đến từng đối tượng bị điều chỉnh trên thị trường tương ứng với quy mô, mục tiêu phát triển TTCK phái sinh giai đoạn đầu trong ngắn hạn, nhưng vừa mang tính mở để phù hợp với quy mô, mục tiêu phát triển TTCK phái sinh trong dài hạn.

Trước mắt, khung pháp lý về TTCK phái sinh chưa cần thiết phải xây dựng dưới hình thức văn bản luật, mà chỉ cần là Nghị định của Chính phủ về chứng khoán phái sinh và TTCK phái sinh. Sau đó là quá trình triển khai thực hiện và có sự đánh giá, tổng kết để luật hóa khi xây dựng thể hệ Luật Chứng khoán giai đoạn II vào năm 2018.

Quá trình xây dựng Nghị định luôn phải cân nhắc tới yếu tố rủi ro, các quy định pháp lý liên quan đến tổ chức thị trường, chuẩn hóa các sản phẩm giao dịch, niêm yết, ký quỹ, cơ chế thanh toán bù trừ đối tác trung tâm để xử lý trường hợp nhà đầu tư, tổ chức kinh doanh chứng khoán phái sinh bị vỡ nợ, mất khả năng thanh toán, thậm chí phá sản. Ngoài ra, vấn đề giám sát, thanh tra và xử lý vi phạm cũng cần phải quy định cụ thể để có thể thực thi được trong thực tiễn.

Cơ sở lựa chọn sản phẩm

Thị trường phái sinh trên thế giới có tốc độ tăng trưởng chóng mặt và chưa có một công cụ tài chính nào làm được điều tương tự. Trong đó, các công cụ phái sinh trên chỉ số chứng khoán có những đóng góp hết sức quan trọng. Tỷ trọng giao dịch các công cụ phái sinh trên chỉ số chứng khoán chiếm tới trên 60% tổng số hợp đồng phái sinh được giao dịch trên Sở GDCK có tài sản cơ sở là chứng khoán (6,6 tỷ hợp đồng/10,8 tỷ hợp đồng năm 2015) và chiếm 50% tổng số lượng hợp đồng phái sinh được giao dịch trên tất cả các loại tài sản cơ sở gồm: tiền tệ, hàng hóa và lãi suất.

Trong số 52 Sở GDCK thành viên của WFE năm 2012, công cụ phái sinh trên chỉ số chứng khoán là loại sản phẩm được các Sở lựa chọn nhiều nhất, còn lại là các công cụ phái sinh trên cổ phiếu đơn lẻ, trái phiếu.

Trên quan điểm phát triển TTCK phái sinh theo lộ trình từ đơn giản đến phức tạp, trong giai đoạn đầu vận hành, thị trường chỉ tập trung vào một số sản phẩm dễ thực hiện, phù hợp với nhu cầu thị trường và thông lệ quốc tế, lựa chọn và chuẩn hóa các chứng khoán phái sinh giao dịch trên Sở GDCK là các hợp đồng tương lai (Futures) và hợp đồng quyền chọn (Options) trên các chứng khoán cơ sở là chỉ số chứng khoán, trái phiếu, cổ phiếu được xem là phù hợp. 

Do đó, Thông tư số 11/2016/TT-BTC ngày 19/1/2016 hướng dẫn Nghị định số 42/NĐ-CP về chứng khoán phái sinh và TTCK phái sinh đã đưa ra những quy định hướng dẫn chi tiết cho 2 sản phẩm đầu tiên là Hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán và Hợp đồng tương lai trái phiếu chính phủ.

Để nhà đầu tư hiểu hơn về hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán

Hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán được giao dịch tập trung trên Sở GDCK. Đối với Việt Nam, ngày 21/7/2015, Bộ Tài chính đã có văn bản giao cho Sở GDCK Hà Nội (HNX) tổ chức triển khai xây dựng TTCK phái sinh ở Việt Nam. Theo đó, cùng với việc đưa vào giao dịch hợp đồng tương lai trái phiếu chính phủ, hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán sẽ được giao dịch trên bảng giao dịch phái sinh thuộc HNX.

Các giao dịch chứng khoán phái sinh được khớp lệnh trên hệ thống điện tử. Tuy nhiên, khác với thị trường cổ phiếu, mỗi loại chứng khoán phái sinh có một giờ giao dịch riêng do Sở GDCK quy định. Nhà đầu tư muốn mua bán một hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán phải mở tài khoản tại công ty chứng khoán thành viên của Sở GDCK phái sinh, ký quỹ trước khi giao dịch và bổ sung ký quỹ khi cần thiết dựa trên kết quả định giá hàng ngày (mark-to-market) từ Trung tâm Thanh toán bù trừ chứng khoán phái sinh.

Cơ chế thanh toán bù trừ:

Các chứng khoán phái sinh nói chung và hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán nói riêng đều được thanh toán bù trừ qua đối tác bù trừ trung tâm (CCP-Central Counterparty) để phòng ngừa rủi ro thanh toán.

Trung tâm Thanh toán bù trừ chứng khoán phái sinh mà nòng cốt là CCP có vai trò quản lý một giao dịch chứng khoán phái sinh, gồm có quản lý rủi ro, quản lý ký quỹ, quản lý vị thế và quản lý việc chuyển giao tài sản tài chính.

Một giao dịch chứng khoán phái sinh chỉ số sau khi khớp lệnh trên hệ thống giao dịch sẽ được chuyển đến CCP để tính toán các vị thế trên tài khoản nhà đầu tư, hạch toán lãi/lỗ và ký quỹ. Trong bất cứ trường hợp nào liên quan đến mất khả năng thanh toán, CCP sẽ thực hiện thanh toán giao dịch chứng khoán phái sinh thay cho khách hàng.

Cơ chế giao dịch và thanh toán bù trừ cho hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán (xem hình vẽ), trong đó:

- Nhà đầu tư thực hiện đặt lệnh mua, bán một hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán tại một công ty chứng khoán. Công ty chứng khoán đó yêu cầu nhà đầu tư phải nộp tiền ký quỹ ban đầu theo một tỷ lệ nhất định trên giá trị hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán dự kiến giao dịch. Khoản tiền này được nộp vào ngân hàng mà công ty chứng khoán chỉ định.

- Lệnh mua, bán của nhà đầu tư được khớp trên sàn giao dịch chứng khoán phái sinh và dữ liệu giao dịch được gửi đến Trung tâm Thanh toán bù trừ (CCP).

- CCP sẽ tính toán vị thế, lãi lỗ hàng ngày và tính ký quỹ. Nếu thiếu, CCP sẽ thực hiện lệnh gọi ký quỹ, yêu cầu nhà đầu tư bổ sung ký quỹ theo quy định.  

- Sau khi tính toán vị thế mua/bán, lãi/lỗ, CCP sẽ gửi thông báo đến ngân hàng thanh toán để thực hiện chuyển tiền vào tài khoản của nhà đầu tư. Nếu hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán đáo hạn thì CCP sẽ gửi thông báo tất toán cho ngân hàng thanh toán.

- Ngân hàng thanh toán sẽ chuyển tiền cho nhà đầu tư vào tài khoản dựa trên thông báo chuyển khoản của CCP. Đối với hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán, mọi giao dịch đều được thanh toán bằng tiền, dựa trên hệ số nhân để quy đổi điểm chỉ số thành tiền.

Thực tiễn phát triển TTCK phái sinh trên thế giới đã khẳng định rằng, công cụ phái sinh là một sản phẩm thiết yếu của thị trường tài chính. Với Việt Nam, một TTCK đang ở giai đoạn đầu phát triển với những biến động tương đối mạnh thì nhu cầu sử dụng các chứng khoán phái sinh để phòng ngừa rủi ro là rất cần thiết. Cùng với những công cụ đầu tư truyền thống như cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ đầu tư, sự có mặt của các chứng khoán phái sinh không chỉ giúp đa dạng hóa sản phẩm cho nhà đầu tư, mà còn thúc đẩy sự phát triển của TTCK lên một tầm cao hơn.