VSH: Khuyến nghị bán ra
CTCK Bảo Việt (BVSC)
CTCP Thuỷ điện Vĩnh Sơn –Sông Hinh (VSH) đạt 89,8 tỷ đồng doanh thu và 48,1 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế trong quý I/2014, tăng 50% về doanh thu và 36% về lợi nhuận so với cùng kỳ 2013. Nguyên nhân chính là do sản lượng điện của VSH khả quan hơn trong quý I, khi lượng nước tích trữ từ cuối năm 2013 cao hơn nhiều so với thời điểm cuối 2012. Sản lượng điện trong quý I/2014 tăng 42% so với cùng kỳ 2013.
Cho đến thời điểm hiện tại, VSH vẫn chưa nhận được văn bản đàm phán chính thức từ EVN về giá điện. Công ty đang đề nghị mức giá hợp đồng cho năm 2014 ở mức 423 VNĐ/kwh, cao hơn khoảng 20% so với mức giá tạm tính hiện tại (351 VNĐ/kwh) và bằng 75% giá hợp đồng năm 2009. Trước khi có văn bản thỏa thuận chính thức, VSH có thể sẽ tiếp tục hạch toán giá điện ở mức 351 VNĐ/kwh. Chúng tôi tạm sử dụng mức giá này để ước tính kết quả kinh doanh của VSH trong quý II/2014. Chúng tôi ước tính VSH có thể đạt 78 tỷ VNĐ doanh thu và 37 tỷ lợi nhuận sau thuế trong quý II/2014. So với cùng kỳ năm 2013, lợi nhuận sau thuế trong quý II/2014 có thể giảm 24% mặc dù sản lượng điện tiêu thụ tăng do VSH không còn khoản lợi nhuận đột biến 44,8 tỷ VNĐ lãi từ bán 3 triệu cổ phiếu PPC như trong quý II/2013.
Vấn đề đàm phán giá điện của VSH đã kéo dài hơn 4 năm và hiện vẫn chưa đi đến hồi kết. Công ty kỳ vọng có thể đạt được thỏa thuận giá điện trong năm 2014 với mức giá đề nghị là 423 VNĐ/kwh. Nếu EVN thông qua mức giá này, chúng tôi ước tính VSH có thể đạt 352 tỷ đồng doanh thu và 201 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế trong năm 2014.
Mức giá VSH đang đề nghị cho hợp đồng điện năm 2014 thấp hơn so với mức chúng tôi đã kỳ vọng trước đây (563VNĐ/kwh - tương đương mức giá năm 2009). Do giá điện của VSH thấp hơn nhiều so với mức giá dự kiến, chúng tôi điều chỉnh giảm mức giá kỳ vọng của cổ phiếu VSH từ mức 16.300 VNĐ/cổ phần xuống 14.000 VNĐ/cổ phần. (Mô hình định giá không xét đến dự án Thượng KonTum do thời gian hoàn thành chưa rõ ràng và chưa thể xác định được giá điện sau khi đi vào hoạt động). Với mức giá giao dịch hiện tại là 16.200 VNĐ/cổ phần, chúng tôi khuyến nghị UNDERPERFORM đối với cổ phiếu VSH.
>> Tải báo cáo
Trong khi đó, theo nhận định của MBKE, sang quý II/2014, VSH sẽ ghi nhận sản lượng điện luỹ kế đến 29/5/2014 (hai tháng 4 và 5/2014) đạt 129,1 triệu kWh, cao hơn khoảng 1,5% so với sản lượng cả quý 2 năm trước. Như vậy, có nhiều khả năng sản lượng điện cả quý II/2014 sẽ tiếp tục tăng trưởng tốt. Khi giá bán điện chính thức vẫn chưa được thống nhất, việc sản lượng tăng so với cùng kỳ năm trước là một tin tích cực đối với kết quả kinh doanh của VSH. Tuy nhiên, định giá của VSH ở mức cao, với P/E khoảng 17x, cao nhất so với P/E của các công ty cùng ngành.
SCR: Khuyến nghị nắm giữ
CTCK Bảo Việt (BVSC)
Kết quả kinh doanh 1 hoàn thành 50% kế hoạch lợi nhuận trước thuế năm 2014 do ghi nhận doanh thu dự án Belleza và Carillon. Ngày 14/5, SCR công bố BCTC hợp nhất với doanh thu là 332 tỷ, tăng 65% so với cùng kỳ 2013. Theo đó, lợi nhuận gộp quý 1 ghi nhận 102 tỷ, tăng 2.6 lần so với cùng kỳ. Biên lợi nhuận gộp cải thiện tốt từ 26.9% (quý IV/2013) tăng lên 30.3%, mức cao so với 4 quý gần nhất. Trừ các chi phí, lợi nhuận trước thuế còn 28 tỷ, hoàn thành 50% kế hoạch năm. Lợi nhuận sau thuế là 14 tỷ đồng, tương ứng tỷ suất lợi nhuận đạt 4.2%. Mức sinh lợi tương đối thấp mặc dù phần lớn dự án Carillon được ghi nhận.
Tính đến 31/3/2014, dự án Carillon ước tính còn 73 căn sẽ được ghi nhận hết trong quý 2/2014. Đối với dự án Belleza, SCR đã ghi nhận xong toàn bộ 508 căn hộ đã bán. Số căn hộ còn tồn của Bellaza khoảng 279 căn sẽ tiếp tục bán để thu hồi vốn, trong đó, có 200 căn dự kiến chuyển đổi từ hai sàn thương mai. Ngoài hai dự án trên, SCR đang đẩy mạnh triển khai kinh doanh Arista – Thủ Đức với diện tich 45,000 m2.
Triển vọng kết quả kinh doanh 2014 khả năng ghi nhận lỗ do áp lực chi phí tài chính và chi phí bán hàng. Trên tiến độ các dự án hiện tại, BVSC dự báo doanh thu hợp nhất là 947 tỷ. Tuy nhiên, với áp lực từ chi phí tài chính và bán hàng, lợi nhuận trước thuế dự phóng 2014 sẽ âm 64 tỷ đồng. BVSC cũng ước tính doanh thu quý 2 là 201 tỷ, tăng 3% yoy nhưng lợi nhuận trước thuế khả năng âm 28 tỷ. Chúng tôi lưu ý là dự báo này chưa tính đến hoạt động chuyển nhượng vốn góp trong các công ty con, liên doanh liên kết. Hoạt động này đóng góp rất lớn giúp SCR tránh thua lỗ trong hai năm 2012 và 2013. Hiện tại, chúng tôi chưa có thông tin về kế hoạch chuyển nhượng vốn của SCR trong năm 2014 nên không thể phản ánh trong mô hình.
Tình hình tài chính đã cải thiện với số dư nợ vay 31/3/2014 là 2,180 tỷ, giảm 570 tỷ so với đầu năm 2013. Trong đó, nợ vay từ các nhân và tổ chức trong nội bộ chiếm 76% tổng nợ vay, do đó, áp lực trả nợ sẽ giảm bớt so với các khoản vay từ Ngân hàng. Tuy nhiên, nguồn lực để Công ty triển khai dự án khá hạn chế khi tiền mặt còn 80 tỷ đồng và các dự án Belleza, Carillon đã thu tiền gần xong. Chính vì vậy mà Công ty dự kiến sẽ phát hành hiện hữu 30 triệu cp (300 tỷ) và 500 tỷ trái phiếu chuyển đổi để bồ sung nguồn vốn và trả nợ đến hạn.
Cổ phiếu SCR được định giá lại bằng phương pháp NAV và P/B với kết quả đạt 9,073 đồng/cp. Kết quả này cao hơn so với báo cáo tháng 7/2013 khoản 5.2%, do điều chỉnh theo hướng tich cực hơn giá đất của dự án Jamona City. Tuy nhiên, chúng tôi vẫn giữ quan điểm thận trọng và duy trì chiết khấu 20% khi định giá đất nhằm phản ánh tình hình khó khăn trong tiêu thụ. Ngoài ra, dự án Belleza được giả định sẽ được chuyển đổi thành công 2 sàn thương mại để có thêm 200 căn hộ triển khai kinh doanh. Các giả định còn lại trong báo cáo tháng 7/2013 vẫn được giữ nguyên.
Chúng tôi đánh giá NEUTRAL về cổ phiếu SCR khi mức chiết khấu giữa giá trị trường ngày 21/5/2014 với giá mà BVSC ước tính ở mức 12%. Giá cổ phiếu SCR tăng mạnh từ 4,700 đồng/cp lên 12,700 đồng/cp trong giai đoạn từ tháng 10/2013 đến tháng 3/3014. Sự tăng giá thời gian này ngoài sự ủng hộ của thị trường chung còn do (1) Chỉ số định giá P/B (chưa điều chỉnh) của SCR khá thấp so với thị trường (2) kết quả kinh doanh quý IV đột biến giúp hoạt động kinh doanh năm 2013 ghi nhận lãi. Hiện tại, các dự án đã bàn giao phần lớn cho khách hàng, vì thế, SCR phải đẩy mạnh hơn công tác bán hàng hai dự án Belleza và Arista mới có thể đảm bảo kết quả kinh doanh trong những quý sau. Và chúng tôi đánh giá SCR sẽ gặp khó khăn để tiêu thụ tốt hai dự án này do phân khúc căn hộ trung cấp, nền biệt thự chưa phù hợp với nhu cầu hiện tại của thị trường Hồ Chí Minh.
Trong khi khó khăn trong hoạt động kinh doanh vẫn tồn tại, điểm tich cực của cổ phiếu SCR là rủi ro tài chính đã cải thiện và giá của SCR vẫn đang thấp hơn giá trị ước tính thận trọng của BVSC. Ngắn hạn, chúng tôi quan ngại kết quả kinh doanh quý II/2014 nếu ghi nhận lỗ sẽ ảnh hưởng không tich cực đến giá cổ phiếu SCR. Tuy nhiên, điều này sẽ gia tăng mức chiết khấu so với NAV và mở ra cơ hội tich lũy cho các nhà đầu tư trung hạn yêu thích cổ phiếu định giá thấp so với tài sản.
FCN: Khuyến nghị mua vào
CTCP Vietcombank (VCBS)
Doanh thu từ hợp đồng xây dựng giảm 52% so với cùng kỳ, chỉ đạt 118 tỷ đồng chủ yếu do thời tiết miền Bắc mưa kéo dài trong những tháng đầu năm khiến cho tiến độ thi công và nghiệm thu công trình bị chậm hơn so với kế hoạch, làm ảnh hưởng đến việc ghi nhận doanh thu. Tuy nhiên, nhờ tỷ suất lợi nhuận gộp được cải thiện và FCN kiểm soát tốt chi phí nên lợi nhuận ròng chỉ giảm nhẹ 7%, đạt 209 tỷ đồng.
Với chiến lược thâm nhập vào mảng xây dựng hạ tầng giao thông, FCN đã mua thành công 10% cổ phần trong đợt IPO CTCP Xây dựng Công trình 1 (Cienco 1) và trên 5% cổ phần của Tổng Công ty Tư vấn và Thiết kế GTVT (Tedi).
Công ty cho biết Ngân hàng Phát triển Nhật Bản (DBJ) đã mua 200 tỷ đồng trong tổng số 500 tỷ đồng trái phiếu chuyển đổi FCN định phát hành trong năm nay. Theo những điều khoản đã thỏa thuận với DBJ, ngân hàng này sẽ hỗ trợ FCN tìm kiếm thêm đối tác chiến lược nhưng yêu cầu duy trì tỷ lệ nắm giữ nên kế hoạch phát hành 6 triệu cổ phiếu để tăng vốn điều lệ trong ĐHCĐ 2014 sẽ không thực hiện.
Chúng tôi đánh giá FCN là doanh nghiệp hàng đầu trong lĩnh vực xây dựng nền móng hiện nay. Với định hướng phát triển sang mảng xây dựng hạ tầng, triển vọng phát triển của Công ty trong dài hạn khá tốt khi nhu cầu xây dựng hạ tầng ở Việt Nam trong những năm tới là rất lớn. Với P/E trailing hiện đạt 8,7 lần, khá thấp, chúng tôi cho rằng FCN là một cổ phiếu có thể xem xét đầu tư. Do đó chúng tôi khuyến nghị nhà đầu tư MUA cổ phiếu FCN.
TS4: PE đang giao dịch ở mức 13x
CTCK Maybank KimEng (MBKE)
Do giá mua cá tra tại thị trường Châu Âu, thị trường xuất khẩu chính của TS4, bị suy giảm nên công ty đã chuyển hướng sang thị trường Mỹ từ 2013. Tỷ trọng đóng góp vào doanh thu của thị trường Mỹ đã tăng từ 3,4% lên 21,3% vào cuối năm trước. Bên cạnh đó, giá trị xuất khẩu của toàn ngành cá tra trong quý I/2014 sang hầu hết các thị trường tiêu thụ lớn đều tăng mạnh và Hoa Kỳ vẫn duy trì vị trí là thị trường nhập khẩu hàng đầu. Theo đó, doanh thu từ thủy sản của TS4, chủ yếu là xuất khẩu cá tra, cũng tăng 20% so với cùng kỳ. Nhưng doanh thu từ hoạt động bán căn hộ (Chung cư cao cấp Orient Apartment) không còn, tổng doanh thu quý I/2014 chỉ tăng 17% so với cùng kỳ. Nhờ giá bán cá tra cải thiện nên biên lợi nhuận gộp tăng 1 điểm phần trăm và lợi nhuận gộp tăng 27% so với cùng kỳ. Tuy nhiên do chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp của chi nhánh Đồng Tâm, nơi đang đầu tư vùng nuôi từ 2011, vẫn tiếp tục tăng kéo theo tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp/doanh thu của TS4 tăng 2 điểm phần trăm. Vì vậy, lợi nhuận sau thuế chỉ tăng 11% và đạt 3,4 tỷ đồng.
Kì vọng hiệu quả từ đầu tư vùng cá nguyên liệu. Cá nguyên liệu chiếm tỷ trọng bình quân khoảng 70% giá thành sản phẩm cá tra. Việc chủ động giá cá nguyên vật liệu đầu vào là yếu tố chính ảnh hưởng đến doanh thu và lợi nhuận TS4. Do đó, công ty đã và đang đầu tư vùng nuôi cá từ 2011. Tính đến cuối 2013, TS4 đã đầu tư được 60 ao (mục tiêu của TS4 là 70 ao) và cung cấp được 90% nguyên liệu cho nhà máy. Chúng tôi kì vọng tình hình kinh doanh của TS4 sẽ cải thiện khi việc đầu tư ao hoàn tất. Tuy nhiên, rủi ro về dịch bệnh và thuế chống bán phá giá vẫn chưa thể kiểm soát được hoàn toàn.
TS4 đặt kế hoạch 2014 với tổng doanh thu 1.100 tỷ đồng, tăng 54% so với năm ngoái; lợi nhuận trước thuế đạt 33 tỷ đồng, tăng 130% so với năm ngoái và ngân sách đầu tư khoảng 10 tỷ đồng, trong đó ao nuôi mới 5 tỷ, tu bổ vùng nuôi hiện hữu 3 tỷ và mua máy móc cho vùng nuôi 2 tỷ. Chúng tôi cho rằng TS4 có khả năng hoàn thành kế hoạch doanh thu do trong quý I công ty đã hoàng thành 25% kế hoạch, mặc dù đây là quý thấp điểm của TS4. Tuy nhiên, để đạt được mục tiệu lợi nhuận sẽ rất khó khăn cho TS4 do các chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp dự báo sẽ chưa giảm vì công ty vẫn đang trong quá trình đầu tư vùng nuôi. TS4 đang giao dịch ở mức PE 13x, cao hơn mức trung bình ngành là 12x.
LSS: PE ước khoảng 13,4 lần
CTCK Maybank KimEng (MBKE)
Doanh thu quý I/2014 của LSS sụt giảm 26% so với cùng kỳ, chủ yếu do sản lượng và giá bán đường bị sụt giảm. Nhưng nhờ sở hữu vùng mía nguyên liệu riêng nên công ty có thể chủ động trong việc kiểm soát giá thành, vì vậy, biên lợi nhuận gộp vẫn duy trì ở mức 14%. Thêm vào đó, lỗ từ hoạt động tài chính là 18 tỷ, cải thiện nhiều so với mức lỗ 39 tỷ cùng kỳ năm trước. Mức giảm này chủ yếu nhờ giảm lãi vay từ 27 tỷ xuống còn 15,7 tỷ trong quý I/2014.
Đây là khoản lãi vay phải chi trả cho tổng nợ khoảng 600 tỷ, trong đó 200 tỷ đến từ 2 triệu trái phiếu chuyển đổi được phát hành tháng 8/2012, thời hạn 24 tháng. Với lãi suất trái phiếu 12%/năm, chi phí lãi vay hàng năm LSS phải chi trả cho các trái chủ khoảng 24 tỷ đồng. Khoản vốn này nhằm mục đích tài trợ cho việc nâng công suất nhà máy đường số II từ 4,500 tấn mía ngày lên 7,500 tấn mía ngày.
Lợi nhuận khác và lợi nhuận từ hoạt động liên kết không đáng kể, lợi nhuận sau thuế quý I/2014 của LSS đạt 13,6 tỷ, -5% so với cùng kỳ và hoàn thành 32% so với kế hoạch 2014.
Trong quý I/2014, LSS duy trì tỉ lệ nợ/vốn chủ sở hữu khoảng 48%, tương đương với mức cuối năm 2013 và giảm mạnh so với trước đây. Chúng tôi dự báo tỷ lệ này sẽ tiếp tục giảm khi 200 tỉ trái phiếu chuyển đổi sẽ được chuyển thành cổ phiếu vào tháng 8/2014; từ đó giảm áp lực về chi phí lãi vay cho công ty. Theo đó, dự báo lợi nhuận của LSS sẽ cải thiện đáng kể vào quý 4/2014 nhờ lãi vay sụt giảm và yếu tố mùa vụ. Tuy nhiên, khi 200 triệu trái phiếu chuyển đổi chuyển đổi thành 20 triệu cổ phiếu thường sẽ làm EPS bị pha loãng 11%.
Ngành đường hiện vẫn còn khó khăn như hàng tồn kho tiếp tục tăng cao và giá đường chưa hồi phục trong năm nay, ước tính lũy kế 5 tháng đầu năm 2014 tổng đường tồn kho tăng 30% so với cùng kỳ và giá bán đường chưa cải thiện. LSS đạt kế hoạch doanh thu 2014 là 1.615 tỷ, +0,3% so với cùng kỳ và lợi nhuận sau thuế là 42,9 tỷ, +3% so với cùng kỳ. Theo đó, EPS 2014 ước đạt 858 đồng/cp, tương ứng PE là 13,4 lần, cao hơn TB ngành 8x.
DCL: Lợi nhuận năm 2014 dự phóng 53 tỷ đồng
CTCK MB (MBS)
DCL là một Công ty dược phẩm có quy mô trung bình hoạt động trong lĩnh vực sản xuất tân dược và vỏ viên nang mềm (capsule).
Quý I/2014, DCL ghi nhận doanh thu hợp nhất đạt 173.8 tỷ đồng, tăng 16.7% so với cùng kỳ, lợi nhuận gộp đạt 60.4 tỷ đồng tăng 32.2% so với cùng kỳ. Kết quả lợi nhuận ròng đạt 11.6 tỷ đồng tăng gấp 3 lần so với cùng kỳ. Hoạt động sản xuất viên nang mềm của Công ty vẫn rất ổn định và có lợi thế cạnh tranh cao. Giá bán sản phẩm của Công ty luôn cao hơn 10% so với mặt hàng cùng loại khác song vẫn được tiêu thụ rất tốt dẫn tới biên lợi nhuận cao. Nhà máy sản xuất capsule đang chạy với 100% công suất. Hoạt động sản xuất tân dược đang cho thấy sự tiến bộ và mở rộng thị trường khi doanh thu liên tục gia tăng đều đặn trong các năm gần đây (nhà máy sản xuất tân dược hiện chạy với 60% Công suất).
Công ty đã mở rộng được thị trường và gia tăng được tỷ trọng doanh thu hàng tự sản xuất nên biên lợi nhuận gộp cải thiện mạnh (hiện đang ở mức 35% doanh thu thuần). Công ty đã trả gần hết các khoản nợ cũ có lãi suất cho vay cao thay vào đó là các khoản vay mới có lãi suất chỉ từ 8.5 -9% (ước tính sơ bộ chi phí lãi vay sẽ giảm 30 -40% trong năm nay). Hiện tại, các khoản phải thu khó đòi từ các năm trước đã được Công ty trích lập dự phòng gần hết. Theo công bố của ban lãnh đạo Công ty, Công ty có khả năng sẽ được hoàn nhập dự phòng một phần các khoản trích lập dự phòng khiến kết quả kinh doanh sẽ cải thiện hơn nữa trong thời gian tới.
Với triển vọng tăng trưởng doanh thu ổn định, mặt bằng lãi suất giảm và biên lợi nhuận tăng tốt, Chúng tôi dự phóng DCL sẽ đạt mức lợi nhuận là 53 tỷ Và EPS đạt mức 5,300 VNĐ/cp.
