Tái cấu trúc PVN - nhiều cổ phiếu dầu khí sẽ bị thoái vốn

Tổng công ty Phân bón và Hóa chất Dầu khí (DPM)

PVN sẽ giảm tỷ lệ sở hữu tại DPM từ 61,37% xuống còn 51%. Do nắm quyền sở hữu chi phối, nhiều khả năng PVN sẽ yêu cầu các công ty có hoạt động kinh doanh tốt, có lượng tiền mặt dồi dào trả cổ tức ở mức cao trước khi rút bớt vốn về. DPM là một trường hợp điển hình trả cổ tức cao: 50% cho năm 2012 và 65% cho năm 2013.

Hiện tại, DPM phải chịu giá khí đầu vào cao hơn mức giá khí được ưu đãi trong các năm trước, nhằm gánh một phần chi phí cho Đạm Cà Mau, vốn đang tạm thời thuộc sở hữu 100% của PVN. Giá cổ phiếu DPM đã giảm mạnh 28% từ đầu năm khi có thông tin về việc tăng giá khí.

Tổng công ty Khí Việt Nam (GAS)

PVN đề xuất phương án giảm tỷ lệ sở hữu Nhà nước tại GAS xuống 75%. GAS hiện có giá trị vốn hóa lớn nhất trên TTCK Việt Nam và lớn nhất toàn ngành về tổng tài sản và doanh thu. Tổng giá trị của GAS ước đạt gần 10 tỷ USD, tổng tài sản vào khoảng 3 tỷ USD. Trong năm 2013, doanh thu hợp nhất xấp xỉ 65.000 tỷ đồng, giảm gần 4% so với năm 2012, nhưng lợi nhuận ròng đạt 12.400 tỷ đồng, tăng 26% do giá bán tăng nhanh hơn giá đầu vào. Điều này dẫn đến việc giá cổ phiếu GAS tăng liên tục hơn 56% kể từ đầu năm.

Trong 6 tháng đầu năm 2014, lợi nhuận trước thuế của GAS dự kiến đạt hơn 7.000 tỷ đồng và dự báo doanh thu năm 2014 sẽ tăng cao do quyết toán chi phí khí giai đoạn 2010 - 2013 với Tập đoàn Điện lực Việt Nam (EVN) được ghi nhận.

GAS cùng với Tổng công ty Thăm dò Khai thác Dầu khí (PVEP) là hai công ty được xem là mang về lợi nhuận lớn cho PVN và liên quan chặt chẽ đến an ninh năng lượng quốc gia. Theo quy định của Chính phủ tại Nghị định 71/2013/NĐ-CP, 70% lợi nhuận PVN được chia từ cổ tức của PV GAS sẽ chuyển về ngân sách nhà nước. Vì vậy, đề xuất giảm tỷ lệ nắm giữ của Nhà nước tại GAS từ 96,72% xuống 76,72% nhiều khả năng không được phê duyệt, mặc dù nhu cầu vốn của GAS cũng như PVN là khá lớn và cấp thiết.

Giả sử Chính phủ cho phép PVN bán 20% cổ phần trong GAS, số cổ phiếu lưu hành ngoài thị trường sẽ tăng lên 23,28% thay vì 3,28% như hiện tại. GAS sẽ đủ điều kiện về tỷ lệ cổ phiếu tự do lưu hành để có thể lọt vào danh mục đầu tư của các quỹ ETF.

Trường hợp Chính phủ không cho phép PVN giảm tỷ lệ sở hữu tại GAS, rất có thể GAS sẽ phát hành cổ phiếu để tăng vốn nhằm bảo toàn tỷ lệ vốn nhà nước, tuy nhiên điều này là khó xảy ra. Về mặt kinh tế, so với cổ tức tối đa 40% cổ đông của GAS được chia với giá cổ phiếu là 106.000 đồng/CP tại thời điểm hiện tại, thì tỷ suất lợi tức của cổ đông chỉ khoảng 2,5%/ năm, thấp hơn lãi suất ngân hàng rất nhiều.

Theo ông Đỗ Khang, Tổng giám đốc GAS, nếu Nhà nước bán bớt 20% vốn tại GAS và đầu tư vào các dự án khác thì số tiền thu được lớn hơn rất nhiều so với giữ nguyên tỷ lệ nắm giữ để hưởng cổ tức. Hơn nữa, nguồn vốn này sẽ giúp GAS tăng trưởng mạnh nhờ vào kinh doanh LNG.

Trên TTCK, giá cổ phiếu GAS có xu hướng tăng cao, một phần do động thái mua vào liên tục của các NĐT nước ngoài. Hành động này dường như đón đầu cho việc giảm bớt vốn của Nhà nước tại GAS. Cho tới thời điểm hiện tại, có 54,76 triệu cổ phiếu (2,89%) trong số 62,15 triệu cổ phiếu (3,28%) tự do lưu hành thuộc về các NĐT nước ngoài. Nếu động thái mua vào này tiếp diễn, thì số cổ phiếu GAS tự do lưu hành sẽ sớm thuộc về các NĐT nước ngoài và một số ít tổ chức khác.

CTCP Kinh doanh Khí hóa lỏng Miền Nam (PGS)

PGS là công ty con của GAS, hoạt động trong lĩnh vực phân phối các sản phẩm khí. Giá cổ phiếu của PGS đã chứng kiến đợt tăng mạnh khoảng 62% trong năm 2013 và giảm 14% từ đầu năm cho tới nay. Nguyên nhân của việc giảm giá được cho là theo biến động của thị trường và ảnh hưởng của việc tăng giá khí đầu vào cho sản phẩm CNG.

Theo Đề án Tái cơ cấu, PGS phải thoái vốn hoặc sáp nhập với các công ty con/công ty liên kết là VT Gas và CNG Việt Nam (PGS sở hữu 55,2% CNG Việt Nam). Tới thời điểm hiện tại, PGS đã mua lại hoàn toàn VT GAS, chỉ còn lại CNG Việt Nam. Các NĐT của PGS và CNG đang băn khoăn trường hợp nào sẽ xảy ra: CNG sáp nhập với PGS hay PGS sẽ thoái toàn bộ vốn trong CNG Việt Nam? Lợi nhuận tương ứng với tỷ lệ sở hữu mà CNG Việt Nam mang lại cho PGS đóng góp khoảng 38% trong lợi nhuận sau thuế của PGS. Vì vậy, chúng tôi cho rằng, trường hợp PGS thoái vốn hoàn toàn trong CNG Việt Nam nhiều khả năng không xảy ra. Hơn nữa, CNG Việt Nam và PGS cùng nhau chi phối thị phần CNG phía Nam, sáp nhập với PGS sẽ giúp PGS tăng thị phần CNG, là điều có lợi cho cổ đông PGS. Tuy nhiên, điều này có thể gây khó khăn cho PGS về vốn, vì PGS đã bỏ một lượng tiền không nhỏ để mua lại cổ phần trong VT GAS của PTT Thái Lan và nhận lại phần vốn của GAS trong Công ty Bình Khí, nguồn tiền sẽ không còn dồi dào để mua lại CNG.

Nếu sáp nhập và thoái vốn là điều không tránh khỏi thì có khả năng PGS sẽ hoán đổi cổ phiếu với CNG như PVD đã làm với PVDI. Tuy nhiên, điều này có thể vấp phải sự phủ quyết của GAS. GAS là công ty sẽ quyết định sáp nhập hay không sáp nhập và hơn thế nữa, họ quyết định cả lợi nhuận của PGS và CNG Việt Nam bằng việc tăng giảm giá khí đầu vào cho hai công ty này. Vì vậy, chuyện sáp nhập hay không phải tính đến phương án nào là có lợi cho GAS.

Ngoài ra, theo quan điểm của chúng tôi, ngành chế biến dầu khí của Việt Nam mới bắt đầu phát triển, trong khi nhu cầu tiêu thụ xăng dầu tăng nhanh. Việt Nam đã xây dựng một loạt nhà máy lọc hóa dầu nhằm đáp ứng nhu cầu này. Chúng tôi tin rằng, Việt Nam sẽ là một thị trường tiềm năng của các sản phẩm lọc hóa dầu, đặc biệt trong lĩnh vực phân phối do cơ sở hạ tầng phân phối của Việt Nam còn kém. Vì vậy, khâu phân phối các sản phẩm lọc hóa dầu như LPG, Lubricant và xăng dầu là lĩnh vực tiềm năng còn trống cho các NĐT trong ngành. Nhóm sản phẩm này đang được hy vọng sẽ mở cửa cho các NĐT nước ngoài vào năm 2015 và PVN sẽ bán 25% cổ phần trong PV Oil.

Đây là một trong những cơ hội hiếm hoi cho các NĐT tham gia vào lĩnh vực phân phối các sản phẩm chế biến dầu khí. PV Oil hiện đang nắm giữ 12% thị trường xăng dầu Việt Nam và đang liên tiếp thực hiện chiến lược thâu tóm mở rộng hệ thống phân phối nhằm đạt tới thị phần cao hơn và nắm vai trò chủ đạo trong lĩnh vực phân phối xăng dầu. PV OiI đồng thời là nhà phân phối xăng dầu duy nhất của Nhà máy Lọc dầu Dung Quất và sẽ bao tiêu phần lớn sản lượng của các nhà máy lọc hóa dầu trong tương lai. Như vậy, Đề án Tái cấu trúc ngành dầu khí sẽ có sự ảnh hưởng tiêu cực lẫn tích cực lên một số cổ phiếu trong ngành, đồng thời mở ra một số cơ hội đầu tư tiềm năng mà các NĐT có thể xem xét.