Thoái vốn Vinaconex (VCG): Điểm hạn chế chính là cơ hội tăng trưởng

(ĐTCK) Với việc 79% vốn tại Tổng CTCP Xuất nhập khẩu và Xây dựng Việt Nam (Vinaconex - VCG) sẽ được SCIC và Viettel đem ra đấu giá ngày 22/11 tới đây, nhà đầu tư đang đứng trước cơ hội lớn để sở hữu chi phối hoàn toàn “ông lớn” trong ngành xây lắp - bất động sản với nhiều dự án nằm tại các vị trí đắc địa. 

Điểm hấp dẫn mới

Tập đoàn Công Nghiệp - Viễn Thông Quân Đội (Viettel) đã có thông báo bán đấu giá trọn lô hơn 94 triệu cổ phiếu VCG, tương ứng 21,28% tổng số cổ phần đang lưu hành của doanh nghiệp vào ngày 22/11 tại Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX), giá khởi điểm 21.300 đồng/cổ phiếu.

Cùng ngày, cùng mức giá và hình thức đấu giá trọn lô, Tổng công ty Đầu tư và Kinh doanh vốn Nhà nước (SCIC) cũng sẽ chào bán gần 255 triệu cổ phần, tương đương 57,71% vốn của VCG.

Đây là lần bán vốn thứ 2 của SCIC tại VCG chỉ trong 1 năm trở lại đây. Trước đó trong tháng 12/2017, SCIC đã triển khai một đợt thoái vốn tại VCG nhưng chào bán không thành công.

Giữa bối cảnh thị trường chứng khoán cuối năm 2017 tăng trưởng tích cực, nhiều doanh nghiệp lớn như Vinamilk, Sabeco, DIG… thoái vốn nhà nước thành công, câu chuyện thoái vốn bất thành tại VCG đã được nhiều chuyên gia mổ xẻ.

Trong đó, những nguyên nhân chính có thể kể đến như thị giá cổ phiếu thấp hơn giá khởi điểm khiến việc thoái vốn kém hấp dẫn với nhà đầu tư tài chính; sau bán vốn, SCIC vẫn giữ quyền phủ quyết khiến VCG không đủ lực hút với nhà đầu tư chiến lược.

Sau một năm, quy chế đấu giá lần này của SCIC và Viettel đã có nhiều thay đổi với kỳ vọng sẽ xóa bỏ những hạn chế trước đó. Cụ thể, với tổng cộng 79% vốn được chào bán, nhà đầu tư nếu mua thành công sẽ hoàn toàn nắm quyền chi phối và có quyền quyết định tất cả các vấn đề định hướng hoạt động của VCG.

Theo quy chế đấu giá, cả Viettel và SCIC sẽ đấu giá trọn lô, tức để mua số cổ phiếu của Viettel thoái vốn, nhà đầu tư phải có ít nhất 2.000 tỷ đồng. Con số này là hơn 5.429 tỷ đồng để mua lô của SCIC và tương ứng hơn 7.400 tỷ đồng để mua toàn bộ số cổ phiếu từ 2 tổ chức này.

Đấu giá trọn lô sẽ tăng tính thu hút các nhà đầu tư chiến lược thực sự quan tâm đến tiềm năng của doanh nghiệp và loại bỏ ảnh hưởng của yếu tố tiêu cực của thị trường chung đang diễn ra, bởi nhà đầu tư chiến lược quan tâm nhiều hơn vào giá trị và triển vọng của doanh nghiệp trong tầm nhìn dài hạn hơn là những yếu tố ngắn hạn.

Như vậy, cánh cửa để các nhà đầu tư lớn sở hữu VCG đã hoàn toàn mở rộng, vấn đề còn lại để đợt thoái vốn của SCIC và Viettel thành công là liệu mức bán có đủ để hấp dẫn nhà đầu tư khi so sánh với những lợi thế, tiềm năng mà VCG sở hữu. 

Còn dư địa tăng trưởng

Tiền thân là công ty dịch vụ và xây dựng nước ngoài được thành lập năm 1988, VCG hiện là một đơn vị hoạt động đa ngành từ xây lắp, kinh doanh bất động sản, xuất khẩu lao động, tư vấn thiết kế đến đầu tư hệ thống trường học…

Về cơ cấu tổ chức, VCG đang có 25 công ty con sở hữu trực tiếp, 2 công ty con sở hữu gián tiếp, 7 công ty liên kết và 1 công ty liên doanh với quy mô tổng tài sản - nguồn vốn đạt 20.169 tỷ đồng tính đến ngày 30/9/2018.

ảnh 1

Tương tự nhiều doanh nghiệp xây dựng - bất động sản khác, phải thu và tồn kho là 2 khoản mục lớn nhất, chiếm lần lượt 32,5% và 16,8% cơ cấu tài sản của VCG. Đáng chú ý, Tổng công ty chịu rủi ro khó đòi lớn với số dư trích lập dự phòng phải thu khó đòi tính đến hết quý III/2018 là 439,4 tỷ đồng, tương đương 6,7% giá trị các khoản phải thu.

Đối với khoản mục hàng tồn kho, đây là giá trị đầu tư dở dang của VCG tại hàng loạt dự án bất sản lớn đang triển khai như Vinata Tower (4.030 m2, tổng vốn đầu tư 619 tỷ đồng), chung cư 25 Nguyễn Huy Tưởng (3.050 m2, tổng vốn đầu tư 638 tỷ đồng), chung cư 93 Láng Hạ (5.159 m2, tổng vốn đầu tư 949 tỷ đồng), các dự án Kim Văn - Kim Lũ, 536A Minh Khai…

Theo đó, tiến độ hoàn thiện các dự án này đang được xem là nhân tố quyết định triển vọng tăng trưởng doanh thu, lợi nhuận của VCG trong quý IV/2018, cũng như 2 năm tới khi hầu hết các dự án đều nằm tại các vị trí đắc địa. Tuy vậy, việc một lượng vốn lớn bị găm tại các dự án bất động sản cũng khiến VCG phải tăng cường tài trợ bằng vốn vay.

Tính đến thời điểm 30/9/2018, 61,7% cơ cấu vốn của VCG là nợ phải trả, trong đó có 4.088 tỷ đồng vay nợ ngắn và dài hạn, chiếm 32,8% tổng nợ. Việc sử dụng nhiều nợ vay khiến chi phí lãi vay tại VCG luôn duy trì từ 20 - 30% lợi nhuận gộp hàng năm (trong 9 tháng đầu năm 2018, tỷ lệ lãi vay/lợi nhuận gộp là 27,1%). Đòn bẩy tài chính cao là một rủi ro lớn với VCG nếu xu hướng lãi suất tăng trở lại.

ảnh 2

Sau giai đoạn doanh thu, lợi nhuận sụt giảm suốt từ 2010 - 2014 bởi tình hình khó khăn của thị trường bất động sản cả nước, trong 3 năm trở lại đây, kết quả kinh doanh của VCG đã cải thiện đáng kể.

Đặc biệt trong năm 2017, doanh thu hợp nhất của Tổng công ty đạt 10.898 tỷ đồng, tăng 27,5% so với 2016, lợi nhuận sau thuế lên đến 1.629 tỷ đồng, tăng 128,6% với nguyên nhân chủ yếu là do VCG thoái vốn tại nhiều công ty con, liên kết. Trong đó, riêng khoản thoái vốn ở CTCP Viwasupco mang lại lợi nhuận tài chính 762,5 tỷ đồng.

Xét về cơ cấu doanh thu, xây lắp hiện là lĩnh vực đóng góp chính với tỷ lệ lần lượt 55% năm 2016 và 64% năm 2017. Các đơn vị thành viên của VCG có khả năng thi công khá đa dạng, từ các dự án hạ tầng giao thông, cầu đường đến xây dựng nhà máy thủy điện, khu công nghiệp, xây dựng dân dụng…

Một số dự án tiêu biểu gắn với tên tuổi VCG có thể kể đến như cầu Nhật Tân, cao tốc Láng - Hòa Lạc, cao tốc Nội Bài - Lào Cai, Thủy điện Cửa Đạt…

Dù là nguồn đóng góp doanh thu chủ yếu, nhưng biên lợi nhuận gộp khá thấp, chỉ từ 6% - 6,5% khiến xây lắp chỉ đóng góp từ 22 - 23% vào lợi nhuận gộp hợp nhất hàng năm.

Đối với mảng kinh doanh bất động sản, dù chỉ chiếm 10% - 20% doanh thu hàng năm, nhưng nhờ biên lợi nhuận tốt hơn mà tỷ lệ đóng góp vào lợi nhuận gộp lên đến đến 20 - 30%. Tuy vậy, tiến độ bàn giao các dự án bất động sản cũng là nguyên nhân dẫn đến lợi nhuận của VCG thường xuyên biến động lớn.

Mới nhất, trong Báo cáo tài chính hợp nhất của VCG vừa công bố, Tổng công ty đã ghi nhận doanh thu 6.380 tỷ đồng trong 9 tháng 2018, giảm 3,7% so với cùng kỳ 2017, lợi nhuận trước thuế 367,8 tỷ đồng, giảm 33%.

Bên cạnh lãi từ hoạt động đầu tư tài chính giảm từ 109 tỷ đồng xuống chỉ còn 3,6 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm nay, lợi nhuận của VCG suy giảm còn do phần lãi từ công ty liên doanh liên kết giảm 35%, doanh thu các mảng xây lắp và sản xuất công nghiệp cũng giảm lần lượt 2,6% và 20,6% kéo theo lợi nhuận gộp hợp nhất giảm 20%. Biên lợi nhuận gộp chỉ còn 12,05% so với mức 14,5% cùng kỳ năm 2017.

Kết quả này đã ảnh hưởng đáng kể đến các chỉ số hiệu quả hoạt động, khi kết thúc 9 tháng năm 2018, tỷ suất sinh lời trên tài sản (ROA) và vốn chủ sở hữu (ROE) của VCG lần lượt chỉ đạt 1,8% và 4,8%.

Trong quý IV/2018, lợi nhuận của VCG dự báo sẽ tiếp tục giảm mạnh hơn khi mà năm ngoái, VCG ghi nhận doanh thu tài chính tới hơn 688 tỷ đồng, chủ yếu từ thoái vốn.

Rõ ràng, dù lợi nhuận đã cải thiện trong 3 năm trở lại đây, nhưng kết quả kinh doanh của VCG còn chưa tương xứng với quy mô tài sản và tiềm năng của doanh nghiệp. Các chỉ số tỷ suất sinh lời trên tài sản (ROA) và vốn chủ sở hữu (ROE) khá thấp khi so sánh với nhiều kênh đầu tư khác.

Tại mức 21.300 đồng/cổ phiếu, giá khởi điểm bán vốn của SCIC và Viettel tại VCG đang cao hơn 21,7% so với giá trị sổ sách của Công ty đến cuối tháng 9/2018 (17.500 đồng/cổ phiếu) và cao hơn 17% so với thị giá đóng cửa phiên giao dịch ngày 30/10.

Mức bội số giá trên thu nhập (P/E) dựa trên giả định hoàn thành kế hoạch lợi nhuận 2018 của VCG lên đến 16 lần, cao hơn đáng kể so với các doanh nghiệp xây dựng đầu ngành như CTD (7 lần), HBC (4 lần)…

Tuy vậy, với nền tảng cơ bản khá tốt, mục tiêu sản xuất - kinh doanh giai đoạn 2017 - 2020 duy trì tốc độ tăng trưởng doanh thu 10 - 15%/năm, lợi nhuận tăng từ 10 - 15%/năm, cổ tức 10 - 15%/năm…, đặc biệt là việc sở hữu nhiều dự án bất động sản tại các vị trí đắc địa trong bối cảnh thị trường bất động sản vẫn có nhiều thuận lợi…, ở góc độ nhà đầu tư tổ chức, với tầm nhìn dài hạn, VCG vẫn được xem là khá hấp dẫn, nhất là khi có thể sở hữu chi phối, tạo nên đột phá về quản trị để khai thác hiệu quả hơn những tài sản hiện có.

Với các nhà đầu tư nhỏ lẻ, dù không thể tham gia mua cổ phần thoái vốn nhưng vẫn có thể kỳ vọng hưởng lợi khi câu chuyện thoái vốn thường tạo ra diễn biến tích cực cho giá cổ phiếu trên thị trường và sinh ra cơ hội tìm kiếm lợi nhuận với kỳ vọng doanh nghiệp sẽ được tái cấu trúc để vận hành hiệu quả hơn sau khi thay đổi cơ cấu cổ đông, thoát bóng nhà nước.

Tin bài liên quan

Ý kiến của bạn sẽ được biên tập trước khi đăng. Xin vui lòng gõ tiếng Việt có dấu

VNIndex

987.89

-12.67 (-1.28%)

 
VNIndex 987.89 -12.67 -1.28%
HNX 104.74 -0.17 -0.16%
UPCOM 56.88 -0.14 -0.24%