Tuy nhiên, có một thực tế là hiện tượng “thừa thanh khoản” đang diễn ra tại một số ngân hàng khi dòng tiền dư thừa đang dịch chuyển mạnh vào thị trường trái phiếu với tỷ lệ phát hành thành công đạt 100% trong giai đoạn từ cuối tháng 5 đến cuối tháng 6. Cụ thể, trong 10 ngày đầu tháng 6/2011, giá trị trái phiếu chính phủ trúng thầu đã đạt 7.745 tỷ đồng. Đặc biệt, trong phiên đấu thầu ngày 9/6/2011, Kho bạc Nhà nước đã phát hành thành công 3.000 tỷ đồng trái phiếu với mức lãi suất trúng thầu giảm mạnh xuống còn 12,7%/năm và có tới 18 thành viên tham gia đấu thầu trái phiếu chính phủ, con số cao nhất tính từ đầu năm.
Theo TS. Võ Trí Thành, Phó viện trưởng Viện Quản lý kinh tế trung ương, việc phát hành trái phiếu chính phủ thành công với số lượng lớn trong bối cảnh lạm phát năm 2011 vẫn ở mức cao là điều khá bất ngờ. Tuy nhiên, do tăng trưởng tín dụng bị khống chế ở dưới 20% và tín dụng phi sản xuất phải giảm xuống còn 16% tổng dư nợ vào cuối năm, cộng với quy định không được cấp tín dụng quá 80% nguồn vốn huy động được, nên nhiều ngân hàng bị thừa thanh khoản "cục bộ". Thực trạng này khiến các ngân hàng phải tìm kênh đầu tư trên thị trường liên ngân hàng hoặc thị trường trái phiếu là điều dễ hiểu. Đặc biệt, đối với việc đầu tư vào trái phiếu chính phủ, ít rủi ro, mức lãi suất tuy thấp hơn so với các kênh đầu tư khác nhưng có thể đem cầm cố để vay NHNN trên thị trường mở hoặc xin NHNN tái cấp vốn.
Trong 6 tháng đầu năm, hoạt động huy động vốn trên thị trường trái phiếu chính phủ đã đạt hơn 48.000 tỷ đồng. Điều này có nghĩa là một lượng tín dụng lớn đã được các NHTM gián tiếp bơm vào nền kinh tế. Đó còn chưa kể trái phiếu DN, mà đối tượng mua cũng chủ yếu là các NHTM. Hệ quả là, mặc dù theo số liệu công bố tăng trưởng tín dụng tính đến ngày 20/6/2011 chỉ là 7,13%, nhưng nếu tính cả lượng tín dụng không chính thức này thì tốc độ tăng thực tế còn cao hơn rất nhiều.
Một chuyên gia kinh tế cho rằng, phát hành trái phiếu chính phủ đã gián tiếp làm tăng tín dụng thực của nền kinh tế, tạo ra áp lực gia tăng lạm phát. Do đó, việc không tính đầu tư trái phiếu chính phủ vào hạn mức tăng trưởng tín dụng đang là một lỗ hổng lớn trong việc kiềm chế lạm phát.
"Rõ ràng, đây là một vấn đề nóng, tất cả mọi người đều biết nhưng không hiểu tại sao mặc nhiên vẫn được chấp nhận", vị chuyên gia trên nói.
Theo một chuyên gia ngân hàng có nhiều năm làm việc ở nước ngoài, trái phiếu chính phủ là một thành phần quan trọng của nợ công. Để kiểm soát chặt chẽ sự tăng truởng của tổng dư nợ của cả quốc gia, các nhà quản lý phải dựa vào cả hai loại nợ, nợ tư, tức là tín dụng của hệ thống ngân hàng cho các thành phần kinh tế không phải là nhà nước và nợ công, là nợ của nhà nước đối với các thành phần kinh tế, trong đó có trái phiếu chính phủ. Nếu không quan tâm đến trái phiếu chính phủ trong những kế hoạch kiếm soát lạm phát thì đây là một thiếu sót đáng kể. Vì cả hai loại nợ, nợ tư và nợ công, đều đẩy những lượng tiền rất lớn vào nền kinh tế. Trong nhiều trường hợp, nợ công đã đẩy cả nền kinh tế vào khủng hoảng, trong khi nợ tư vẫn còn được kiếm soát. Hy Lạp là một trường hợp điển hình và gần đây nhất, hãng xếp hạng tín nhiệm Moody's Investors Service đã hạ 3 bậc tín nhiệm đối với nợ công của Hy Lạp.
Với bài học từ Hy Lạp, vị chuyên gia trên cho rằng, hiện nay, sự phối hợp giữa chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa tại Việt Nam cần chặt chẽ hơn. Việc huy động vốn trái phiếu chính phủ chủ yếu phục vụ cho các dự án đầu tư công, nhưng vẫn gián tiếp làm tăng mạnh tổng cung tiền ra nền kinh tế, do đó phải được tính vào tăng trưởng tín dụng.
